Ciò che i tassi danno i tassi tolgono…. Il calo di tensione su diversi fronti ha aiutato a mantenere un tono relativamente positivo sui mercati, ma rimangono i vincoli e dubbi che il picco di volatilità di febbraio ha prodotto. 
Come si è visto in questi giorni un eventuale ulteriore rialzo dei tassi crea tensioni sui mercati azionari e delle obbligazioni ad alto rendimento. Come si vede dal grafico un rapido recupero degli HY USA si è prontamente ridimensionato non appena i decennali statunitensi si sono avvicinati al 3% ….

La questione di fondo è: a che punto è il ciclo del credito mondiale? Prima ancora di capire a che punto è il ciclo economico (negli USA l’ultima recessione risale al 2008) accertarsi dello stato di salute di quello finanziario è più importante visto il livello di indebitamento raggiunto a livello mondiale.

Come scritto in precedenza la maturazione del ciclo è significativa da entrambi i lati (economico e finanziario) per cui è probabile che il primo dei due che dovesse dare segni di caduta determinerebbe anche la successiva caduta dell’altro. Se poi si considera lo stadio di evoluzione delle misure ultra espansive delle Banche Centrali si può ragionevolmente ritenere che nell’attuale contesto sarà il ciclo finanziario quello a guidare ed anticipare la caduta. Molto dipende dalla volontà e determinazione delle BC nel voler procedere alla “normalizzazione”. E pur possibile che la dinamica dei tassi sia già avviata e le BC possano ormai poco… persino eventuali raffreddamenti dell’inflazione potrebbero poco. Attualmente proprio la dinamica inflazionistica è giudicabile come in indebolimento ma potrebbe riaccelerare su materie prime spinte da dazi e sanzioni varie piuttosto che sulla ripresa coordinata e diffusa dello scorso anno, e sarebbe inflazione non buona.

Per valutare correttamente la fase in cui si trova il ciclo del credito potrebbe essere opportuno rispolverare il concetto di shadow rate, ossia di quel tasso che tiene conto delle operazioni di QE attuate dalle BC e non solo dei tassi ufficiali di riferimento. Negli scorsi anni le BC hanno sentito la necessità di affiancare al classico ribasso dei tassi altre misure espansive per cercare di “rianimare” l’inflazione. Volendo valutare l’impatto di queste misure straordinarie per confrontarlo con le precedenti scelte di politica monetaria è stato proposto l’uso di uno shadow rate che sintetizzasse misure convenzionali e non. Spesso si calcolano i mesi da quando iniziano i rialzi dei tassi della FED per stimare i possibili effetti sugli altri mercati, ossia si cerca di stimare il tempo fra l’inizio delle politiche restrittive e quando queste cominciano a produrre effetti tangibili. Dal 2009 con l’utilizzo massiccio di misure non convenzionali dovrebbe cambiare, per quanto scritto prima, anche il punto i cui si fa risalire l’inizio delle politiche restrittive.

Il grafico qui sotto riporta il confronto fra lo shadow rate per la FED e il classico Fed Funds Target Rate:

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Purtroppo non esiste una stima dello shadow rate globale, per il momento, per cui risulta difficile fare una valutazione mondiale di tutte le politiche monetarie in atto, considerando anche che le BC che hanno fatto ricorso a misure non convenzionali non sono poche e soprattutto sono quelle più influenti. Abbiamo trovato però la seguente stima dello shadow rate per le quattro principali BC mondiali:

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Come si può notare tre delle quattro BC sono ormai in fase “restrittiva” anche se i mercati non volerne prendere pienamente atto. I tassi dovrebbero salire… salvo ripensamenti delle BC dettati, come nel 2016, dalla paura e salvo ricadute negative sull’economia dei primi effetti concreti della fine del ciclo finanziario. Rimane la diffidenza perché dal 2014 la “normalizzazione” è sembrata iniziare più di una volta… per poi assistere solo a nuove fasi (rilanci) di politiche monetarie ultra espansive più o meno coordinate a livello globale.

In aggiunta occorre sempre ricordare l’importanza del ciclo del credito cinese per la sua influenza sulla crescita globale. Anche qui ci aspettiamo verifiche importanti nei prossimi mesi.

I primi segnali di fine del ciclo globale del credito potrebbe arrivare da uno o più mercati immobiliari (Canada, Australia, …??) in cui si evidenzino tensioni creditizie. Diversi anni di tassi bassi e la disperata ricerca globale di  rendimento hanno alimentato l’inflazionamento di diversi mercati immobiliari e un aumento dei tassi potrebbe far emergere difficoltà …

Attualmente siamo in uno fase di relativo stallo dove i mercati provano a riprendere quota… cercando di non “disturbare” troppo i tassi. Ma alla fine o i dati economici saranno buoni rafforzando i tassi e facendo quindi maturare ulteriormente il ciclo del credito oppure i dati economici deluderanno e allora si riproporrà lo scollamento fra realtà e mercati finanziari, come si riporrà nuovamente il dilemma per le BC… tener la barra dritta nella normalizzazione oppure far partire un altro giro di misure straordinarie? Restiamo appesi ai tassi o, meglio, alle loro accelerazioni.

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