Sicuramente un anno particolare il 2016… abbiamo intravisto scorci di realtà ma abbiamo temuto e ci siamo affidati a speranze nuove, per non risolvere problemi antichi. Alle soglie del nuovo anno ci si può chiedere… quanto cammino faranno fare queste nuove speranze prima di incontrare nuovamente la realtà?

L’anno è iniziato con un movimento ribassista su diversi mercati… sino a metà febbraio nulla sembrava riuscire ad arrestare le perdite, nemmeno l’intervento di alcune Banche Centrali (BC). Sul finire del 2015 la combinazione di rialzo dei tassi, apprezzamento del dollaro e forti dubbi sullo stato dell’economia cinese hanno pesantemente condizionato l’andamento dei prezzi delle materie prime (soprattutto energetiche ma anche metalli ferrosi e rame) oltre ai cambi e i corsi dei mercati azionari di diversi mercati emergenti. Tutte elementi che hanno finito per alimentarsi vicendevolmente sino a contagiare, fin dai primi giorni del 2016, i mercati azionari ed obbligazionari dei G7. Quando l’entrata in un vero e proprio bear market sembrava inevitabile sono tornate ad agire le BC.

In seguito al G20 dei ministri finanziari e banchieri di Shanghai, in febbraio, si evidenziano quattro “mosse” in particolare…

  • La FED mediante diverse dichiarazioni lascia intendere che non alzerà più i tassi almeno fino alla fine del 2016;
  • La Cina consente una forte accelerazione nell’erogazione di prestiti al suo sistema economico (mai visti tanti in così poco tempo!);
  • La BCE estende di 20 mld mensili il suo QE inserendo fra le attività acquistabili anche le obbligazioni emesse da società private!
  • Nella dichiarazione finale del G20 si auspica un mix di politiche fiscali e monetarie che fanno sorgere nei mercati aspettative di ulteriori manovre ultra espansive nella forma del c.d. Elicottero (vedi post precedenti).

Le quattro mosse congiuntamente riescono ad invertire la gravità e a spezzare quei circoli viziosi che sembravano ormai inarrestabili, qualcosa di simile a quanto accaduto nell’ottobre del 2014. Entriamo, a partire da marzo, in una sorta di status quo in cui cambi, mercati azionari e materie prime dopo un consistente recupero si stabilizzano, quasi sembrano intrappolarsi vicendevolmente. Almeno fino alla Brexit….

Brexit è il primo evento indesiderato e inatteso che avrebbe dovuto produrre, in base alla narrativa degli stessi mercati, effetti nefasti praticamente da subito. In realtà dopo pochi giorni di forte volatilità i mercati entrano in una fase quasi euforica che qui abbiamo chiamato come il luogo di gozzoviglio dove Lucignolo porta Pinocchio… ove tutto è possibile, tutto è spensierato e gioioso. L’errore delle BC è stato mostrare la loro debolezza: la paura di non riuscire a gestire un calo generalizzato e profondo su diverse asset class. E’ in questa fase che si favoleggia di perpetue a tasso zero e di una prospettiva di tassi negativi ampia, profonda e duratura.

Ma qualcosa non torna. La prospettiva di tassi negativi eternum fa tremare i conti di banche e assicurazioni, soprattutto europee e giapponesi. Emblematica la situazione di Deutsche Bank che cade sino a 10 € per azione (erano 33 ad aprile 2015) per recuperare solo quando si capisce che anche BoJ e BCE dovranno presto o tardi abbandonare le politiche ultra espansive. Kuroda, contrariamente alle attese, in settembre non annuncia infatti nessuna nuova misura espansiva ed anzi parla di “controllo di curva dei tassi” che, se non è proprio una misura restrittiva, ne ha un po’ il sapore. Anche Draghi negli stessi giorni spazza via ipotesi di ulteriori misure. La favola dell’Elicottero perde quota, credibilità e in ottobre i tassi accentuano la salita che hanno discretamente iniziato i agosto… prima di Trump. Tassi in aumento sono nei fatti una politica monetaria restrittiva. I mercati azionari vacillano un po’, non molto. Ci avviciniamo alle elezioni americane. 

Si arriva dunque alla vigilia del verdetto elettorale con un elemento acquisito: il cambio di rotta delle politiche monetarie o, meglio, con la conferma che non si può andare oltre alle politiche monetarie ultra espansive sin qui adottate. Considerando l’importanza assunta dalle politiche monetarie dal 2009 in poi si può rimanere perplessi di come i mercati non “prezzino” la novità, eppure il cambiamento non sarà immediato ma è sostanziale, rispetto soprattutto alle attese sviluppatesi nella primavera-estate dell’anno. Un’altra piccola contraddizione dietro le quinte del Paese dei Balocchi. Come si muoveranno tassi e inflazione nel 2017 determineranno la bontà o la severità dei risultati dei mercati, con una precisazione… la crescita porta con sè l’inflazione (normalmente) non è invece necessariamente vero il contrario.

Sempre prima della soluzione del dilemma Clinton-Trump si può osservare come la situazione in Cina da un lato sembri stabilizzarsi (dati Pil e PMI) mentre dall’altro evidenzia un Renminbi incapace di non svalutare, elemento fattuale che contrasta con la narrativa del recupero. Da aprile la valuta cinese (CNH) rispetto al dollaro ha svalutato di oltre l’8%. Resta una delle incognite più importanti… Per ora i mercati sembrano trascurare la cosa (al contrario dello scorso anno). L’economia cinese è seduta sopra una montagna di debiti prodotti in pochissimi anni; deve far fronte ad una realtà e una prospettiva di trasmigrazione (se non proprio fuga) di capitali in un contesto complessivo di riduzione dei tassi di crescita. Senza contare le sfide sociali interne e quelle geopolitiche che si profilano all’orizzonte (trappola di Tucidide).

E sul finire… Trump. La magia delle aspettative di uno stimolo fiscale più che consistente (nuove infrastrutture, rientro capitali, agevolazioni fiscali, deregolamentazioni…..) cambia tutto. Tutti i problemi vengono dimenticati (rialzo tassi, apprezzamento del dollaro, eccesso di debiti, squilibri valutari, preoccupazioni stagflattive, …) superati dalla magia… l’attraversata del deserto è compiuta. Oppure no?!?

Per quanto risulta Trump…

  • agirà in un contesto di un’economia in uno stadio congiunturale maturo, di quasi piena occupazione. Usando le parole della stessa Yellen “with a 4.6 percent unemployment, and a solid labor market, there may be some additional slack in labor markets, but I would judge that the degree of slack has diminished. So I would say at this point that fiscal policy is not obviously needed to provide stimulus to help us get back to full employment“;
  • dovrà gestire delle finanze pubbliche non propriamente risanate, Obama non è Merkel e non si è risparmiato in quanto a deficit spending. Il debito pubblico statunitense viaggia ormai sopra il 100% del Pil (era sotto il 40% nel 2000 – dati Banca Mondiale);
  • dovrà tener conto di uno scenario monetario avverso (tassi in salita e dollaro in apprezzamento) o comunque non favorevole;
  • dovrà gestire un Parlamento che rispetterà il vincitore ma su molte questioni ha idee molto diverse dalle sue.

Altra tematica sarà poi capire quanto le politiche di Trump faranno bene al resto del mondo… perché, ad esempio, richiamare capitali a sé significa sottrarli ad altri in un contesto in cui molti di questi sono in uno stato assai precario. Nuovi consumi targati USA, sempre che si realizzino, si tradurranno in maggiori esportazioni altrui?
Ad esempio, il Giappone spera che un dollaro forte sia un buon viatico per le sue esportazioni, nonostante la strada della svalutazione competitiva, già ampiamente percorsa in questi anni con Kuroda, non abbia prodotto granché in termini di crescita economica, dei salari e dei consumi interni. Attese in questo senso sono credibili? Si può crescere solo di forza altrui?
Che ne sarà del commercio globale con un Trump neo-nazionalista?

L’ultima riflessione la lasciamo al seguente grafico…

mswo(MSCI World Index con media mobile a 80 settimane – fonte dati Bloomberg)

 

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