Nel mondo delle manovre ultra-espansive globali tout se tient, tutto si lega e allo stesso tempo si sorregge. Finché il gioco riesce…
Dal 2008 in poi molte criticità sono state superate grazie all’intervento salvifico delle Banche Centrali (BC). Un certa quantità di liquidità, immessa o ventilata al momento giusto, ha finito per tacitare il problema. Spesso non si è trattato di una vera e propria soluzione quanto piuttosto di una rassicurazione del tipo “tanto c’è la BC che compra”… comunque in grado di eliminare dubbi su crescite deboli, solvibilità traballanti e prospettive incerte. Insomma, un bel anestetico. Con un piccolo difetto però… ogni volta ne è servita una dose maggiore.

Se dopo avere ridotto ai minimi i tassi di riferimento… le banche americane dovessero essere ancora in difficoltà? … voilà, un po’ di QE! L’Europa ha una “periferia” poco rigorosa e produttiva? …voilà, un po’ di QE! Il Giappone non riesce a superare una pluriennale deflazione? …voilà, un bel po’ di QE! La Svizzera, la Danimarca o la Svezia hanno un cambio troppo forte? voilà, un po’ di QE! La Cina non riesce a mantenere la sua crescita ad un livello sufficientemente sostenuto? voilà, un po’ di QE! La Grecia esce dall’Euro… qual è il problema? Basta un po’ di QE in più…

Così, QE dopo QE, registriamo tassi mondiali ai minimi storici e, se fosse misurata, una propensione al rischio globale ai massimi, a livelli probabilmente mai visti. Di fatto abbiamo reagito alla crisi del 2007-08, dovuta al permanere eccessivamente prolungato di politiche espansive (in primis da parte della Fed), con la più persistente, diffusa e consistente serie di misure ultra espansive che la storia ricordi! Nessuno, d’altra parte, aveva il coraggio di sopportare il vero costo dell’eccessivo indebitamento raggiunto. Da allora abbiamo cambiato il detentore dell’onere debitorio o la sua solvibilità percepita, fornendo garanzie di livello via via superiore, ma la massa complessiva delle passività ha continuato a crescere…

Un po’ scomodi nella nostra massima propensione al rischio siamo guardinghi e un po’ timorosi, ci agitiamo un po’ al minimo stormir di fronde (15/10/14; Ucraina; Grecia; etc.), per poi tranquillizzarci prontamente nel momento in cui viene anche solo promesso altro anestetico (more QE!). Per questo… tout se tient, anzi, si deve tenere… perché una variazione troppo significativa dell’incastro globale costruito dalle BC rischierebbe di determinare la perdita del controllo. Un’improvvisa accelerazione nella caduta della propensione al rischio ci esporrebbe a pericolose crisi di liquidità. Per dirla alla Bill Gross, saremmo esposti improvvisamente a un mercato che cerca di vendere a stesso senza più neanche una BC in grado di fare da compratore di ultima istanza (perché screditate nella loro efficacia marginale).
L’utilizzo di manovre ultra espansive è divenuto così sistematico, per un periodo tanto prolungato, che i collegamenti, sempre più pervasivi, fra i diversi paesi e i diversi sistemi finanziari e persino fra questi e le singole aziende (soprattutto se di livello “sistemico”) sono progressivamente diventati sempre più stratificati e meno facilmente isolabili. Un contesto ideale per il classico battito di ali di farfalla in grado, da solo, di destabilizzare il sistema nel suo complesso.

Se la Grecia dovesse uscire dalla Zona Euro ciò inevitabilmente influirà sui prezzi delle obbligazioni dei paesi periferici europei e non solo. A quel punto rischia di innescarsi una serie di eventi che singolarmente considerati non sarebbero necessariamente drammatici ma che possono determinare, nell’attuale contesto, un effetto accumulo-contagio progressivamente destabilizzante. Qual è l’esposizione in titoli europei delle diverse banche mondiali e delle Banche Centrali (Svizzera, Giappone, Svezia,…) felici compratori di Euro perché rassicurate, a suo tempo, dalle azioni di Draghi? Forse non è un caso che la scorsa settimana il “portafoglio” estero del Giappone ha subito uno dei maggiori deflussi registrati dalle statistiche… Oppure, altro esempio, la Banca Centrale svizzera, nel tentativo di deprezzare il suo cambio, ha accumulato oltre 450 mld (in controvalore CHF) di titoli esteri… un’enormità… per cui non è insensato domandarsi: quanti rischiano una significativa volatilità o peggio?

Riconsiderando quanto già scritto nel precedente post bisogna considerare il problema Cina… Il calo del mercato azionario cinese ha influito anche sui prezzi di molte materie prime; azioni e materie prime che in Cina sono state cospicuamente utilizzate per ottenere prestiti. Non è quindi irragionevole ritenere che un ulteriore calo, o magari anche solo il mancato recupero, possano determinare, nel giro di qualche mese, problematiche creditizie significative (non solo per le banche locali!). Senza contare che fra le materie prime colpite vi è anche il petrolio nuovamente a quota 50. Che impatto avrà ciò sul sovra-indebitato settore dello shale oil nordamericano?
Quello che già stato, forse esageratamente, al ’29 di Wall Street non necessariamente sarà un crollo che influirà sul resto dei mercati globali. Potrà succedere se la débâcle finanziaria si trasformerà in crisi bancaria, ossia se i debiti fatti per partecipare al sogno borsistico non saranno ripagati in una quantità tale da compromettere qualche bilancio di troppo. Senza contare i possibili impatti su investimenti e domanda interna. “These losses have been catastrophic not only in their own right, but they reduced the value of collateral holdings and investments. Falling share prices will make it much more difficult for companies to raise funds on the open market” (South China MP). E si arriva ad auspicare la forma più “evoluta” di QE: “To prevent a systemic meltdown, we believe the government must take decisive action, including launching a one trillion yuan stabilisation fund, as well as more interest-rate and reserve requirement ratio cuts in order to buy time for structural reforms”. L’obiettivo è sempre quello di guadagnar tempo… perché il rischio è di perdere molto, molto di più del debito greco. Per ora la scelta delle autorità cinesi, dopo aver inutilmente tentato la carta delle liquidità aggiuntive, si è “limitata” a predisporre norme tese a bloccare-ostacolare eccessive vendite, cosa che non è solo un segno di disperazione ma semmai un pessimo precedente.

Tornando all’ Europa… la speranza-attesa prevalente è che, alla fine, la Grexit sia alla fine evitata, anche se le sorprese sono sempre possibili dopo cinque mesi di feroci “trattative” e troppi interessi divergenti da accontentare. Una parte dell’Europa non solo non vuole più la Grecia ma vuole soprattutto un Euro diverso, più forte. I creditori della Grecia (FMI compreso) sono però fra loro divisi, come osserva acutamente il notoriamente euroscettico Munchau, e questo complica il raggiungimento di un deal. Un risultato comunque è già stato acquisito: nella sua conformazione attuale l’Unione Monetaria infatti non è più irreversibile perché, comunque vada domani, la possibilità di un’uscita di uno dei suoi membri da essa è stata formalmente (istituzionalmente) prevista, contemplata ed esplicitata. Come già scritto (vedi)… l’Unione Monetaria ora è sostanzialmente cambiata…  l’Euro non è più quello che Draghi ci aveva promesso. NON è più irreversibile ma rischia persino di diventare un Euro darwiniano in cui i membri restano tali solo se in grado di “meritarlo” (il sogno di Shauble). Citando ancora Münchau… “a lot of people who would love nothing better than to hear a loud bang“.

Superata la questione Grecia, si spera, occorrerà comprendere quali siano le intenzioni di Draghi. Non sarebbe in effetti irragionevole, a questo punto, aspettarsi (auspicare?) una qualche forma di “rilancio” del QE europeo… visti gli scarsi risultati sin qui ottenuti (in termini di cambio, tassi e Borse). Rifacendoci al grafico sui CPI del precedente post (vedi) e considerando l’attuale indebolimento complessivo dei mercati è difficile immaginare che il solo “sospiro di sollievo” post Grecia possa essere eventualmente sufficiente ad impedire ulteriori deterioramenti.

Se non Draghi… chi? Chi può ancora raschiare il barile?

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