Ma cosa pensa il G20 delle politiche ultra espansive (i quantitative easing…) delle Banche Centrali? Proviamo a valutarlo dalle dichiarazioni finali dei diversi Summit degli ultimi anni…
Secondo il nostro Ministero degli Affari Esteri “il G20 è un foro internazionale dedicato al coordinamento delle politiche macro-economiche e alla ristrutturazione del sistema finanziario in grado di affrontare le nuove sfide globali”. Un forum “informale”… che si conclude con la dichiarazione finale dei capi di Governo che dovrebbe rappresentare la sintesi dei diversi interessi in gioco nelle dinamiche della globalizzazione. Chiaramente la dichiarazione finale è il frutto di un lavoro preparatorio effettuato anche (e forse prevalentemente) da “i Ministri delle Finanze e Governatori delle Banche Centrali” che “discutono l’agenda finanziaria del G20 in raccordo con il Fondo Monetario Internazionale, che si occupa della cooperazione economica internazionale, e il Financial Stability Board, responsabile di incentivare la stabilità finanziaria e di ridurre il rischio di crisi finanziarie per mezzo”… rullo di tamburi… “della condivisione di informazioni”. “Tra i temi trattati vi sono l’economia globale, la tassazione internazionale, la regolamentazione finanziaria e la riforma del Fondo Monetario Internazionale”. Valutare il parere del G20 in merito alle politiche delle BC può essere quindi utile a comprendere il contesto vissuto dai mercati finanziari internazionali.

Agli inizi fu Washinton, appena due mesi dopo Lehman. Il G20 nacque nei fatti allora; nel frattempo lo spirito di collaborazione globale è andato via via indebolendosi (e la crisi ucraina ne da palese dimostrazione). Rileggere la final declaration di quel Summit è istruttivo perché dimostra come dimentichiamo in fretta. In essa possiamo leggere: “market participants sought higher yields without an adequate appreciation of the risks and failed to exercise proper due diligence“. Fu colpa degli investitori… nella ricerca disperata dei rendimenti non diedero il giusto peso ai rischi che andavano assumendo… certo… Naturalmente non vi è alcuna menzione in merito alle precedenti politiche monetarie eccessivamente accomodanti, per un periodo eccessivamente prolungato, che hanno alimentato un aumento imprudente della propensione al rischio. Anzi, qual è il primo passo concreto non generico che consigliano i partecipanti del G20 per superare la crisi? Questo: “Recognize the importance of monetary policy support“.

Dopo Washington tocca al fondamentale incontro di Londra dell’Aprile 2009, i mercati cominciavano appena a riprendersi dai crolli post Lehman. In quell’incontro bisognava ristabilire un senso di fiducia nelle strutture della globalizzazione (commercio, finanza, etc.) coinvolgendo i paesi Emergenti nella predisposizione di adeguati rimedi ai danni creati da quelli Sviluppati e così si cerco di fare. Il mantra del Summit, manco a dirlo, era “ripristinare la crescita”. A tal fine venne resuscitato il FMI con la promessa di aprirlo ad una partecipazione più “attiva” dei paesi Emergenti, sino ad allora sostanzialmente esclusi. Sempre a Londra nacque il Financial Stability Board con il mandato di comprendere le ragioni della crisi e di costruire un sistema informativo in grado di prevenire future crisi e di fornire ai paesi aderenti dei modelli regolamentari utili a quello scopo. Nella dichiarazione finale non si citano interventi diretti delle Banche Centrali anche perché in quel momento l’azione avvenne a livello di strutture sovranazionali, fu comunque una sorta di QE globale (il FMI e le Banche di Sviluppo misero sul piatto più di mille miliardi di nuova liquidità, anche sotto forma di Diritti Speciali di Prelievo – SDR).

A Pittsburgh (Settembre 2009), Toronto (Giugno 2010) e Seul (Novembre 2010) venne affrontata tutta la gamma delle classiche tematiche globali (dalla  Crescita ai cambiamenti climatici) ma in merito alle politiche ultra espansive delle Banche Centrali nulla si disse in particolare ad eccezione, forse, di una sorta di elogio al quantitative easing contenuto nella dichiarazione finale di Toronto: “Unprecedented and globally coordinated fiscal and monetary stimulus is playing a major role in helping to restore private demand and lending“. In buona parte ci si concentra ancora sulla regolamentazione dei sistemi finanziari (ricapitalizzare le banche!). Rimane la discussione sulla riforma del FMI che però non fa grossi passi avanti concreti.

Nel 2011 irrompe la crisi dell’Euro (e in particolare il dramma dell’Italia). Nel Summit di Cannes (novembre 2011) si evidenzia in modo palese la divisione fra “rigore” e “incentivi alla crescita”. Lo scontro riassume le sue contraddizioni, non risolvendole, nella frase “le politiche monetarie manterranno la stabilità dei prezzi nel medio termine e continueranno a sostenere la ripresa economica” che era già presente nel Summit di Toronto. I continui riferimenti alle politiche dei tassi di cambio, contenuti nel testo finale, evidenziano poi i timori dei partecipanti al Summit di un possibile proliferare di guerre valutarie, più o meno mascherate da politiche monetarie espansive. Con il senno di poi i timori possiamo considerarli sostanzialmente fondati. A oggi non si sono infatti arrestati i continui lanci e rilanci a colpi di QE e di svalutazioni monetarie, uno dei diversi “effetti collaterali” dei QE medesimi più volte citati nei nostri post (vedi e anche). La crisi dell’Euro e, in minor misura, l’emergere di ombre sul debito statunitense riportano alla ribalta le richieste dei paesi Emergenti in merito alla riforma del FMI che trovano ampio spazio nella dichiarazione finale. Si leggono così determinazioni in merito: al cambio nei pesi dei voti in seno al FMI reclamato entro il 2015; alla determinazione del Paniere sottostante il valore degli SDR nonché ai criteri per l’utilizzo delle risorse a disposizione dell’organismo internazionale. Il ruolo delle Banche Centrali non si esprime nelle parole scritte della dichiarazione del Summit ma è presente, fra le righe, in gran parte dei temi trattati.

Tocca a Los Cabos (Messico). Siamo nel “caldo”, in termini di volatilità, Giugno 2012. Draghi non ha ancora pronunciato il suo “Will do what’s needed to preserve Euro” e quindi i mercati finanziari sono ancora sottoposti a non poche pressioni. L’Area Euro è nuovamente al centro delle discussioni del Summit e le divisioni fra i membri non sono poche. Nella dichiarazione finale si leggono parole come “sfida”, “tensioni”, “squilibri”, etc.. In merito alle politiche monetarie si legge: “Monetary policy will maintain price stability over the medium term while continuing to support the economic recovery. We will strengthen confidence in our banks, maintaining momentum on the financial sector reforms needed to safeguard our financial systems over the medium term while taking appropriate actions to protect credit channels and the integrity of the global payment and settlement systems. Healthy banks, with an ability to lend, are critical to the global recovery“. Necessità di salvaguarda… proteggere… Alla fin fine è sostanzialmente un “ognun per sé” perché si valorizzano tutte le opzioni e le rispettive obiezioni senza adottarne alcuna come comune. Il Luglio “caldissimo” del 2012 che è seguito al quel G20 ha fatto un po’ capitolare i rigoristi dando nei fatti via libera alle politiche di quantitative easing in grande stile che sono seguite (il QE-infinity americano, l’Abenomics, i vari LTRO europei, etc.). Da allora l’inflazionamento dei mercati finanziari non si è ancora arrestato.

Nel Settembre 2013, il G20 visita San Pietroburgo (Russia), il clima sembra più disteso. Certo l’estate del 2013 non è stata priva di volatilità. La semplice prefigurazione, in tarda primavera, del tapering da parte della FED aveva creato qualche sconquasso nei tassi e nei mercati Emergenti ma niente in confronto al Luglio del 2012… in fondo un’accelerazione della crescita sembrava a portata di mano. Qualche dubbio all’interno del G20 in merito ai possibili “effetti collaterali” ascrivibili alle diverse manovre ultra espansive comunque si é fatto un po’ di spazio nella declaration. Il riferimento alle politiche monetarie delle Banche Centrali si articola infatti così: “Monetary policy will continue to be directed towards domestic price stability and supporting the economic recovery according to the espective mandates of central banks. We recognize the support that has been provided to the global economy in recent years from accommodative monetary policies, including unconventional monetary policies. We remain mindful of the risks and unintended negative side effects of extended periods of monetary easing. We recognize that strengthened and sustained growth will be accompanied by an eventual transition toward the normalization of monetary policies. Our central banks have committed that future changes to monetary policy settings will continue to be carefully calibrated and clearly communicated“. Siamo consapevoli dei rischi insiti in un prolungato periodo di monetary easing…. sicuri? E’ da notare come, rispetto alla dichiarazione di Los Cabos, si esprima con più chiarezza il ruolo preminente delle Banche Centrali nella determinazione degli sviluppi futuri, in virtù dei loro mandati e della loro capacità di gestione della fase di normalizzazione (exit strategy). La Banche Centrali in pratica guidano il gioco. Si prende consapevolezza che le loro scelte condizioneranno le dinamiche e la stabilità dei mercati finanziari globali. I paesi Emergenti si rendono conto di essere anche loro prigionieri della “trappola” della liquidità.

Arriviamo infine al Summit di Cairns (20-21 Settembre 2014) quello dei Governatori e Ministri finanziari che precede quello dei capi di Stato (Brisbane 15-16 novembre). I mercati sembrano lontani anni luce dal 2012 (soprattutto la loro aderenza alla realtà economica). La agognata ripresa non è arrivata e al più manifesta fiammate di breve durata in giro per il mondo, ma nulla di più. Certo l’Area Euro è ancora lì, come gran parte del sistema bancario internazionale…. come i debiti che hanno creato, anzi questi ultimi sono significativamente aumentati.
In merito alle politiche monetarie la componente più “finanziaria” del G20 lascia scritto per i capi di Stato: Monetary policy in advanced economies continues to support the economic recovery, and should address, in a timely manner, deflationary pressures where needed, consistent with central banks’ mandates. We are looking to achieve broad-based and robust growth and this will facilitate the eventual normalisation of monetary policy in advanced economies. We will continue to clearly communicate our actions in a timely way and be mindful of impacts on the global economy as policy settings are recalibrated. We are mindful of the potential for a build-up of excessive risk in financial markets, particularly in an environment of low interest rates and low asset price volatility. We will monitor these risks and continue to strengthen macroeconomic, structural, and financial policy frameworks, and other complementary measures, as the best response to managing risks, and meet our G20 exchange rate commitments. We will also ensure the continued effectiveness of global safety nets“. In pratica si ribadisce la centralità delle Banche Centrali e la necessità della normalization e poi si butta lì un’ammissione sul “build-up of excessive risk”… non è poco se pensiamo che sono proprio le Banche Centrali a metterlo per scritto.

Quello del G20 non è l’unica segnalazione di excessive risk che si è potuta registrare negli ultimi mesi. Quella più decisa e articolata è venuta sicuramente dallaBanca dei Regolamenti Internazionali (BIS) che qui abbiamo ampiamente argomentato.
D’altra parte anche il FMI comincia a temere qualcosa, nel suo Global Prospects and Policy Challenges (predisposto per il G20) si può infatti leggere, in merito alla periodo “felice” dei mercati, nel Sommario : “This raises concerns that excessive risk taking may be building up, which could sharply reverse in the run-up to U.S. rate hikes or should geopolitical events trigger higher risk aversion“. Il concetto viene ribadito più oltre nel testo in una versione più attinente al mercato del credito: “This raises concerns of a build-up of excessive leverage and under-pricing of credit risk which could be abruptly corrected in the run-up to U.S. rate hikes or because of higher global risk aversion“. E poi ancora “Excessive risk-taking may be building in some sectors (U.S. corporate credit and insurance markets, housing price booms in a number of smaller advanced economies) after more than five years of exceptionally low rates“.
In merito a quanto può accadere, nel caso inizi una fase di politiche monetarie restrittive, nello stesso report del FMI si può ancora leggere: “Tightening unrelated to or ahead of better growth prospects causes a significant co-movement in long-term bond yields between source and recipient countries. As capital flows out of EMs, currencies depreciate, stock prices fall, and industrial production declines. Tightening due to better growth prospects in advanced economies implies a much lower co-movement of yields. In this case, stronger external demand supports economic activity in EMs; and stock prices and industrial production increase. Hence, better prospects in advanced economies have benign spillovers, while unexpected financial tightening has a negative impact“. Come scritto in altri post lo scenario positivo resta quello di un graduale rialzo dei tassi che accompagna una progressiva e generalizzata ripresa della crescita globale. Viene confermato anche che lo scenario positivo citato non è l’unico che prevede un rialzo dei tassi.
Anche in seno alla Fed il “falco” Fisher (vedi, anche e anche) ha i suoi dubbi… su questo blog lo avevano già evidenziato tempo fa (vedi). I dubbi di Fisher sono gli stessi che qui esprimiamo da tempo… Fisher dovrebbe comunque lasciare la sua carica il prossimo Aprile. Tranquille “colombe”….
Tutti questi “avvertimenti” forniti dagli Organismi Internazionali e da membri delle Banche Centrali hanno l’utilità di poter dire, DOPO, a cose accadute… “vi avevamo avvisati”!

Grafico: riportiamo il grafico delle aspettative di rialzo dei tassi per i prossimi 36 mesi (tratto dal report del FMI sopra citato). E’ ragionevole ritenere che queste valgano nella misura in cui nessuno ha ancora intrapreso realmente la strada del rialzo dei tassi e quindi in assenza delle opportune valutazioni delle conseguenze che l’inizio delle manovre restrittive medesime produrrà.

 

Piaciuto l’articolo? Condividilo!