Il Report annuale della Banca dei Regolamenti Internazionali (BRI) ha sempre un che di rilevatore, utile come conferma a scenari che divergono dal mainstream dell’informazione finanziaria ed in ogni caso fonte di opinioni normalmente equilibrate e ponderate. Certo, sempre di un’istituzione internazionale stiamo parlando, per cui una certa tara di “ottimismo” bisogna pur farla ma nel complesso resta un’utile fonte di informazioni e riflessioni.
Già nel Report dello scorso anno abbiamo avuto modo di apprezzare una certa franchezza… quasi una sollecitazione all’avvio della exit strategy (vedi). Nel frattempo però un anno è passato e i mercati hanno escogitato di tutto per evitare di fare i conti proprio con l’inevitabile uscita dalle numerose misure ultra espansive che, negli ultimi anni, diverse Banche Centrali hanno attuato.
Leggiamo alcuni passi del Report… un primo incipit nel ragionamento: “abbiamo recuperato il terreno perduto. Le prospettive di crescita nel più lungo periodo, poi, sono tutt’altro che rosee” e poi… “è difficile non provare un senso di sconcerto di fronte all’attuale sconnessione fra le dinamiche dei mercati e gli andamenti di fondo dell’economia mondiale“. Quasi con un certo dispiacere la BRI ammette: “L’impressione generale è che l’economia mondiale si stia riprendendo, ma che resti sbilanciata. La crescita è ritornata, ma le prospettive a lungo termine non sono incoraggianti. I mercati finanziari sono euforici, ma i progressi nel rafforzamento dei bilanci bancari sono stati disomogenei e il debito privato continua ad aumentare. Le politiche macroeconomiche dispongono di uno scarso margine di manovra per far fronte agli inconvenienti che potrebbero presentarsi inattesi, compresa una normale recessione” (il grassetto da qui in poi è nostro). In pratica, le Banche Centrali hanno usato non uno ma diversi bazooka e il risultato pare però essere perlomeno modesto.
Come osservato più volte nei nostri post anche la BRI sembra prendere atto del generale aumento del debito mondiale, privato e pubblico; in particolare specifica: “i rapporti debito pubblico/PIL sono ulteriormente aumentati e in diversi casi appaiono collocarsi su una traiettoria insostenibile“; ciò nonostante tutti i tentativi di modificare le modalità di calcolo del Pil, palesi pratiche di window dressing.

La forma del nuovo possibile contagio
La prossima crisi finanziaria potrebbe arrivare perchè… “le condizioni monetarie straordinariamente accomodanti nelle economie avanzate si sono trasmesse al resto del mondo, incoraggiandovi boom finanziari. Ciò è avvenuto per via diretta, considerando che le valute di queste economie sono utilizzate ben oltre i confini del paese di emissione. In particolare, l’ammontare di credito denominato in dollari USA fuori dagli Stati Uniti è pari a circa $7 000 miliardi, ed è cresciuto notevolmente dopo la crisi. Ma è avvenuto anche per via indiretta, attraverso le operazioni di arbitraggio tra valute e attività. Ad esempio, la politica monetaria ha un forte impatto sulla propensione e sulle percezioni del rischio (il “canale dell’assunzione di rischio”). Influisce sugli indicatori della propensione al rischio, come l’indice VIX, e anche sui premi a termine e i premi al rischio, che a livello globale vanno di pari passo, un fattore, questo, che ha guadagnato rilevanza con lo sviluppo dei mercati interni del reddito fisso nelle EME. Hanno giocato un ruolo anche le risposte di politica monetaria nei paesi risparmiati dalla crisi, dove le autorità hanno incontrato difficoltà a operare con tassi di interesse significativamente più alti di quelli delle grandi economie colpite dalla crisi, per il timore di indurre reazioni eccessive del tasso di cambio e impennate dei flussi di capitali.
Il risultato è che, a livello complessivo mondiale, la politica monetaria è stata straordinariamente accomodante per un periodo insolitamente lungo. Anche tralasciando l’impatto dell’espansione dei bilanci delle banche centrali e della forward guidance, i tassi ufficiali si collocano ormai da tempo largamente al disotto dei tradizionali parametri di riferimento“.

Il buco delle perdite del 2007-08, frutto di una precedente politica di tassi bassi, sono state trasferite agli Stati e questi hanno potuto sostenerle solo grazie all’intervento delle Banche Centrali. Queste ultime hanno comprato debito statale la cui solvibilità poteva ormai essere legittimamente considerata dubbia, non hanno rischiato perché è bastato loro creare denaro. I mercati si sono quindi illusi che nulla di grave fosse successo tornando ad assumersi nuovi rischi, sempre più ingenti e pagati sempre più cari, tutto ciò nella convinzione che in ogni caso le Banche Centrali siano pronte ad intervenire per sistemare gli eventuali danni (stile Mr. Wolf “risolvo problemi”). È cominciata così la caccia al rendimento…  “L’enorme disparità di dimensioni tra i portafogli degli investitori internazionali e i mercati in cui investono potrebbe, come un elefante in una cristalleria, provocare danni immani. Il fatto che questi flussi si siano ingigantiti sull’onda di un’aggressiva ricerca di rendimento è tutt’altro che rassicurante: essendo fortemente prociclici, salgono e scendono al variare delle condizioni e del clima di fiducia“. Gli investitori sui mercati emergenti sono stati avvisati…
Così si arriva al nodo: “Il rischio, con il tempo, è che la politica monetaria perda incisività e che i suoi effetti collaterali proliferino. (…) La politica monetaria può contribuire a rinviare l’aggiustamento dei bilanci incoraggiando, ad esempio, il rinnovo automatico (evergreening) dei crediti problematici. Può addirittura danneggiare la redditività e la solidità delle istituzioni finanziarie comprimendo i margini di interesse. Può favorire le forme sbagliate di assunzione di rischio. E può generare ripercussioni indesiderate su altre economie, specialmente quando i cicli finanziari non sono sincronizzati. È significativo che, a dispetto dell’euforia dei mercati finanziari, la crescita sia stata deludente: la catena di trasmissione appare seriamente danneggiata. Il mancato rilancio degli investimenti nonostante le condizioni finanziarie estremamente accomodanti ne è un esempio calzante“. La BRI sembra dire… vi abbiamo già esortato lo scorso anno… non ritardate ulteriormente l’avvio della exit strategy altrimenti i danni collaterali potrebbo risultare incontenibili… così insiste: “Tutto ciò solleva la questione dell’equilibrio fra i rischi relativi ai tempi e ai ritmi più opportuni per procedere alla normalizzazione della politica monetaria. Contrariamente a quanto viene spesso affermato, le banche centrali devono prestare particolare attenzione ai rischi di un’uscita troppo tardiva e troppo graduale. Questo riflette le considerazioni economiche appena delineate: il saldo fra costi e benefici peggiora con il permanere di condizioni eccezionalmente accomodanti. (…) I benefici di politiche monetarie straordinariamente accomodanti possono apparire concreti, specie se li si giudica in base alla reazione dei mercati finanziari; i loro costi, purtroppo, diventeranno evidenti solo col tempo e a posteriori“. Quante volte abbiamo scritto di mosse e contromosse di ogni paese a scapito dell’economia degli altri paesi? Rilanci di manovre monetarie che alzano la posta finale… Quante volte abbiamo parlato di “guerre valutarie”? La BRI: “Le voci ricorrenti di guerre valutarie sono particolarmente preoccupanti: dove le politiche espansive interne non funzionano come previsto, il deprezzamento del tasso di cambio può finire per essere visto come l’unica soluzione. Ma l’allentamento competitivo rischia di essere un gioco a somma negativa, se tutti cercano di usare la stesa arma e i costi interni superano i benefici” (vedi e ancora).
Approfondendo la sua analisi la BRI evidenzia poi come la caccia al rendimento sia ripresa anche dopo le turbolenze dell’estate del 2013: rassicurati dalle Banche Centrali sulla permanenza dei tassi bassi ancora per un lungo periodo i mercati obbligazionari e azionari, insieme, hanno ripreso la compressione dei rendimenti e delle volatilità. A questo punto? Rimandiamo alla nostra precedente descrizione delle trappola dei tassi bassi… anzi ormai negativi.


(seguiranno ulteriori approfondimenti del Report BRI)

Piaciuto l’articolo? Condividilo!